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中国原油期货在上海国际能源中心（INE）挂牌交易
历经数年的摸索，中国原油期货终于于在2018年3月26日在上海国际能源中心（INE）正式亮相，这是中国证监会批准的首个以中国货币定价的期货合约，它的推出是改善中国石油金融体系、深入推进人民币国际化和期货市场国际化的重要举措，也是建立新的亚太地区原油基准价格，推动亚太原油贸易的大发展的第一步。
1 “中国版”原油期货的探索与演进
近些年来，全球政治、经济、能源格局发生了深刻变化，以中国为首的新兴市场在世界能源供求格局中的地位日益凸显。2011年中国超过日本成为世界第二大经济体，同时中国的原油进口也保持了较高增长。据标准普尔的估计，2012年至2016年中国原油进口量日增加220万桶，2017年中国原油日进口量达到800万-850万桶， 超过美国成为了全球第一大原油进口国。中国也超过韩国，成为欧洲北海油田的第一大客户。国际能源署（STEO）预测，2018年中国液体燃料需求总量将日增加30万桶，原油进口量将进一步增加。但这一格局的变化并未真正反映到国际大宗商品市场上。以美元计价的国际原油期货市场体系和规则仍然占据全球主导地位。纽约商品交易所和伦敦洲际期货交易所形成的西德克萨斯中质原油期货合约（WTI）和北海布伦特原油的期货合约（Brent）操纵着全球原油的基准价格。WTI期货价格主要是美国原油现货交易的基准价格，而Brent期货价格则在中东，欧洲和亚洲原油价格中扮演着重要角色，决定着全球近65%的原油交易的价格。而新兴市场国家，无论是石油出口国还是进口国，对能源价格主导能力都较弱。尤其在亚太，2004年开始，亚太地区的石油消费量已经超过北美和欧洲，成为世界上最大的石油消费市场，但亚太并没有一个成熟的期货市场为原油贸易提供定价基准和规避风险的工具。尽管日本、印度、俄罗斯等都为了争取区域性原油定价中心的地位在原油期货上市交易方面进行了有益的尝试，但影响力都不大，且其价格大多跟随WTI和Brent原油走势，无法反映中国及亚太地区其他主要原油进口国的真实情况。
2001年，在证监会指导下，上海期货交易所开始展开对石油期货交易的新一轮论证。2004年，市场化程度最高的燃料油期货在上海期货交易所重新挂牌，随后推出石油沥青期货。这两大期货产品的实践为中国原油期货的合同设计、交易结算、交割、仓管、风险管控和监管等积累了宝贵经验。2012年中国修订了《期货交易管理条例》，允许外国投资者参与境内特定品种的期货交易。2014年证监会正式批准上海期货交易所开展原油期货交易。但随后由于股市震荡、金融市场波动以及原油价格大幅下跌，尤其股指期货突如其来的风险，使得原油期货陷入搁置。2017年证监会正式发布原油期货合约和交易规则，指出中国原油期货将于2018年3月26日正式挂牌交易，标志着原油期货上市进入实质性推进阶段。
2 “中国版”原油期货的特别之处
首先，作为中国首个境内特定原油期货品种，上海原油期货在符合我国期货市场监管制度要求基础上，充分吸收了国际市场通行惯例的规则体系，在设计上采取了“国际平台、净价交易、保税交割、人民币计价”的基本思路。所谓“国际平台”即面向全球的原油生产商、贸易商、金融机构和机构投资者，实现交易国际化、交割国际化和结算国际化等。由于国际主要商品期货市场的交易价格都是不含税净价，我国原油期货在设计中也采用“净价交易”，方便与国际市场不含税价格直接对比，同时避免国内税收政策变化对交易价格产生影响。“保税交割”指通过保税仓库进行实物交割，有利于降低企业的交易费用，也有利于充分发挥保税油库作为联系国内外原油市场的纽带的作用。目前6个可能备选的交割库大多位于主要原油进出口港口，如大连、日照、舟山中石化兴中、册子岛、上海洋山港、湛江等，是拥有原油仓储资质的油库，可直接辐射亚太地区。从交易制度看，我国原油期货以1000桶/手作为交易单位，规定了4%的涨跌停板和每天大约4小时的交易时间，并在最小变动价位、交割方式等方面与国际市场保持了一致，有利于做市商和投资者在涨跌停板以及休市之后，利用国际原油期货对冲头寸，进行套利或者套期保值操作。因此此轮中国原油期货市场的建设一开始就是高定位，它是国内大宗商品市场里第一个与国际能源市场直接接轨的产品。
其次，选取中质含硫原油作为交割标的，反映亚太多数国家石油消费的等级。WTI和Brent期货合约多以轻质低硫原油为交割标的，但轻质低硫原油的总产量相对较少，只占到全球19%左右。而我国选择的中质含硫原油资源相对丰富，占到全球产量的44%左右。从产地看，中质含硫原油主要来自中东，包括阿联酋的迪拜原油和上扎库姆原油、阿曼原油、卡塔尔海洋油、也门马西拉原油以及伊拉克巴士拉轻油等，是中国及亚洲国家进口的主要原油品种。因此中国原油期货如果能取得较大发展，一定程度上有利于形成亚洲地区中质含硫原油的基准价格。
此外，期货合约以人民币计价。与WTI与Brent采用美元计价结算不同，中国原油期货是首个采用人民币计价结算的原油期货品种。以人民币计价的期货合约将使中国能够用黄金购买石油或者将人民币转换为黄金，而无需将其转化为美元，从而将石油贸易部分从石油美元转移出去，有利于增强中国在原油定价方面的影响力。以人民币计价原油合约还将促进人民币在全球贸易中的使用。合约规定外币可以作为初始保证金使用，平衡兼顾了国内投资者和国际投资者的需求，为境外交易者提供了有效参与的途径。
2001年，在证监会指导下，上海期货交易所开始展开对石油期货交易的新一轮论证。2004年，市场化程度最高的燃料油期货在上海期货交易所重新挂牌，随后推出石油沥青期货。这两大期货产品的实践为中国原油期货的合同设计、交易结算、交割、仓管、风险管控和监管等积累了宝贵经验。2012年中国修订了《期货交易管理条例》，允许外国投资者参与境内特定品种的期货交易。2014年证监会正式批准上海期货交易所开展原油期货交易。但随后由于股市震荡、金融市场波动以及原油价格大幅下跌，尤其股指期货突如其来的风险，使得原油期货陷入搁置。2017年证监会正式发布原油期货合约和交易规则，指出中国原油期货将于2018年3月26日正式挂牌交易，标志着原油期货上市进入实质性推进阶段。
3 “中国版”原油期货的前景
中国原油期货作为大宗商品期货中的重要品种，其上市将与国内相关期货商品形成互补，有利于丰富中国商品期货市场体系，并为中国企业和各类投资者提供一种新的风险管理工具。原油期货的推出也有利于中国扩展与产油国之间的贸易关系，推动人民币国际化进程。中国一直希望衍生的原油合约能够更好地反映亚太地区的市场状况，一旦合约能够顺利运转，其“价格发现”功能也将为稳定亚太地区的价格风险波动发挥重要作用。可以说上海原油期货走出了建立亚洲原油现货价格标杆产品的第一步。
2016年中国人民银行还与阿联酋中央银行签署了双边本币互换协议，并给予合格的境外机构投资者一定的额度，方便这些国家通过出口石油、液化天然气等产品获取人民币。在这些全球重要的能源出口国推动人民币计价、结算大宗商品的金融基础设施建设条件已初步具备。随着中国“一带一路”倡议的推进，未来人民币在全球贸易、投资和融资过程中将发挥着越来越大的作用，这将极大增强境外投资者参与中国原油期货的积极性。中国的商品期货市场在全球也具有了一定的影响力，根据期货/期权交易量排序，中国三大商品期货市场都排进了全球衍生品市场前20名。从这个角度说，中国原油期货市场前景可期。中国原油期货上市后，如果成交量、持仓量能达到市场预期，那么它的波动性和可操作性未来会有非常大的空间。
“中国版”原油期货合同还可能面临的一大挑战是，它建立在石油需求中心而不是石油生产中心。在大宗商品领域，大多数成功的期货合约都建立在供应点附近，这一系统允许生产者，交易者和消费者对冲风险并发现价格，比如WTI和Brent以及阿曼原油期货 (OQD)都是建立在石油生产中心，交货点接近实际抽油的地方。而中国以需求为中心建立的期货合同能否充分发挥价格发现功能，还需要进一步观察。
此外，克服境外参与和中国政府之间的信任赤字也是急需解决的问题。目前国外投资者潜在担忧可能集中在：中国保税仓库实物交割的潜在买家数量有限的情况下，如何保证合约的流动性？以人民币计价，如何规避汇率波动风险和可兑换问题？合同可在中国交付，运费成本如何影响交易？如果市场走向不利的方向，政府会进行多大程度的干预等。这些都需要加强对策研究，同时提高市场和政策的透明度。
中国社会科学院研究生院中外合作办学
中国社科院研究生院-美国杜兰大学金融管理硕士
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